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第18部分（第2页）

第59节：留给我们的思考（3）

长期资本管理公司的交易品种亏损额

俄罗斯及其他新兴市场4。3　亿美元

在发达国家进行的直接交易

（如直接抛空日本债券）3。71　亿美元

股票配对交易

（如大众汽车和壳牌石油）2。86　亿美元

收益曲线对冲套利交易2。15　亿美元

标准普尔500　股票指数交易2。03　亿美元

高收益率债券（垃圾债券）1。00　亿美元

购并对冲套利交易基本持平

这7　个品种交易所蒙受的亏损额总计达到了16。05　亿美元，这实在是一个令人瞠目结舌的结果。然而事实上，长期资本管理公司是可以避免这些损失的。

现在，我们来看看长期资本管理公司损失最为惨重的两种交易所蒙受的亏损额：

长期资本管理公司损失最惨重的

两种交易品种亏损额

互换利率利差交易16　亿美元

股票波动幅度交易13　亿美元

事实上，正是这两种交易所导致的巨额亏损，才将长期资本管理公司拖入了万劫不复的深渊。该基金在这两种交易上所持的仓位，实在太过于庞大了，而这，绝对是他们行事不谨慎的真实写照。对于长期资本管理公司而言，这两种交易仓位的庞大，将该基金赖以生存的市场效率完全毁掉了。但是，这种情况本来并不可怕。然而，要命的是，长期资本管理公司的财务杠杆已经被放大到了30　：1　的极高水平，况且这依然没有将他们在金融衍生工具交易上所利用的财务杠杆计算进去。所有企业都可以把生意做得很大（但由此所导致的必定是该企业的流动性变小），也可以利用财务杠杆（但只能控制在一个小心谨慎的限度之内），但如果一家企业同时具有这两种特征的话，即财务杠杆极度放大，而流动性又很差，这样的投资者无异就是在玩俄罗斯轮盘游戏，也就是说，你对市场的最终判断必须是绝对准确的。而且，还一定要确保每一天都准确无误。不然的话，你只要有一天犯了错误，那么你就不得不出局。而长期资本管理公司错就错在对自己太过自信了，甚至是自负，认为市场发展一定不会和他们的预期相差太远。所以，对他们来说，在1998　年8　～　9　月所出现的状况，绝对是无法理解的。

在罗伯特·默顿和马尔隆·斯科尔斯效率市场学说的影响下，长期资本管理公司的那些教授们，真的相信市场价格将根据模型所显示的方向和水平进行变动。教授们这样认为，模型确实可以对市场行为的极限作出预测。但实际上，模型能够告诉你的，只是从市场的历史数据来看，什么东西才是合理的，什么东西才是可以预测的。教授们忽略了一个很重要的因素，就是人并不永远都是非常理性的，包括交易员在内。长期资本管理公司的崩盘就是这一事实的一个活生生的教训。不管模型说什么，交易员们永远也不会成为一台受芯片控制的机器。他们很容易受到其他人的影响，而且还会竞相模仿。在很多情况下，他们会跟在别人的屁股后面，你买我也买，你抛我就抛。

即使交易员对市场的判断都是正确的，他们也很难判断市场究竟会涨到什么地步或者跌到什么地步。市场价格和利差水平的变动，和公司、政府，以及社会的文化水平不同密切相关的。这种变动所具有的不确定性，并不比影响经济活动的社会状况少多少。对掷骰子的预测，可以精确到小数点以后几位数，但要对俄罗斯市场进行预测，就简直是不可能的一件事，而交易员们将对俄罗斯作出什么样的反应，就更加难以预测了。和掷骰子不同的是，市场所针对的并不仅仅只有风险——这样一个可以进行计算的概念，它还会对更加广泛的不确定性作出反应。不幸的是，相对于风险因素而言，不确定性是一个更加无法确定的因素，根本就无法用数字来加以描述。

教授们搞混了这个极其重要的差别。在他们看来，量化模型可以放之四海而皆准，就好像它可以将无常的人生变得很有规律一样。他们从来没有对自己的想法产生过怀疑。即使在遭受这样重大的失败以后，他们也没有对自己进行过深刻的反省。

最具讽刺意味的是，教授们的所作所为都是为了分解风险，最后将风险降到最低水平，而不是在克服风险的时候进行投机（至少他们自己这样坚信）。在这一点上，长期资本管理公司并不是绝无仅有的。事实上，长期资本管理公司是20　世纪最典型的几家基金之一，是交叉运用金融经济学和电脑模型化这两个新兴学科的一次绝妙尝试。不管是投资银行还是交易部门，都认为从市场价格和波动幅度变动的历史数据中，确实可以推算出明天可能出现的价格波动幅度趋势。这就是长期资本管理公司所犯的最基本的、最低级的错误，而它所造成的巨额损失，更将现代金融学所具有的缺陷暴露无遗。

美林证券在其1998　年年报中，对这一问题作了最为深刻的检讨：“美林证券使用量化风险评估模型，以帮助检测其所承受的市场风险。”这暗示了美林证券已经开始对这一模型所具有的危险有了一定的认识。同样在1998　年年报?

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